本期要點：

一、政策動態(tài)

（一）財政部定調(diào)2022

（二）銀保監(jiān)：3月1日起，四大AMC非金融子公司負債依存度不得高于30%

（三）李揚：發(fā)展長租房市場需要頂層設(shè)計

二、行業(yè)訊息

（一）信達系高管入駐恒大執(zhí)行董事會

（二）融創(chuàng)加速退出資產(chǎn)，國企進場

（三）理性分析央行發(fā)布會 警惕債市調(diào)整風險

來源：浙商資產(chǎn)研究院

一、政策動態(tài)

（一）財政部定調(diào)2022

財政體系年度工作會議沒有再提及前段時期熱議的“房地產(chǎn)稅”，可能意味著“房地產(chǎn)稅”的推出會有一定延后。不過針對地產(chǎn)行業(yè)，財政部亦提出要堅持房住不炒定位，同時優(yōu)化城鎮(zhèn)保障性安居工程支出結(jié)構(gòu)、發(fā)展長租房市場，并將繼續(xù)支持城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造和農(nóng)村危房改造。

評論：房地產(chǎn)稅出臺還是遇到較大阻力，顯然今年的財政政策組合選擇的是以減稅降費的方式實現(xiàn)赤字，而不是依賴政府主動投資的模式，這說明國有資本在2022年的市場會相對保守，讓出空間讓民間資本發(fā)揮。

（二）銀保監(jiān)：3月1日起，四大AMC非金融子公司負債依存度不得高于30%

2022年1月14日，銀保監(jiān)會正式發(fā)布《銀行保險機構(gòu)關(guān)聯(lián)交易管理辦法》（下稱《辦法》），其中規(guī)定，金融資產(chǎn)管理公司非金融子公司負債依存度不得超過30%，2022年3月1日起執(zhí)行。這意味著：四大AMC必須加速回歸主業(yè)。對于《辦法》制定的初衷，銀保監(jiān)會有關(guān)部門負責人在答記者問時表示，近年來，隨著我國銀行業(yè)保險業(yè)快速發(fā)展，銀行保險機構(gòu)關(guān)聯(lián)交易引發(fā)風險暴露的情況不斷顯現(xiàn)，通過隱匿關(guān)聯(lián)關(guān)系、設(shè)計復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)、利用子公司違規(guī)提供資金等方式規(guī)避監(jiān)管、套取利益等問題時有發(fā)生，甚至引發(fā)重大風險，為彌補制度短板，有必要進一步修訂完善關(guān)聯(lián)交易的有關(guān)監(jiān)管規(guī)定。《辦法》自2022年3月1日起施行。值得注意的是，《辦法》所稱銀行保險機構(gòu)包括銀行機構(gòu)、保險機構(gòu)和境內(nèi)依法設(shè)立的信托公司、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司、汽車金融公司、消費金融公司。

評論：四大AMC非金子公司通常是作為主業(yè)的補充板塊，通過向風險企業(yè)進行財務(wù)紓困來獲得收益，這種操作背后可能有融資實質(zhì)。如果要求非金業(yè)務(wù)子公司降低財務(wù)依存度，那么相當于直接壓降非金業(yè)務(wù)在AMC集團的業(yè)務(wù)占比，更加向主業(yè)轉(zhuǎn)移。

（三）李揚：發(fā)展長租房市場需要頂層設(shè)計

北京市第十五屆人大財政經(jīng)濟委員會委員、中國社會科學院學部委員、國家金融與發(fā)展實驗室理事長李揚認為，在住房市場上推行供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，重點加快發(fā)展長租房市場，是下一階段各級政府推動城市住房市場發(fā)展的重要任務(wù)。近年來，中國經(jīng)濟已進入了以中高速度增長為主要特征的“新常態(tài)”。李揚認為，在新常態(tài)下，租賃市場和住房買賣市場仍存在結(jié)構(gòu)性矛盾。當前，隨著國家推動“租購并舉的住房制度”，在中央推行保障性租賃住房的同時，又提出加快發(fā)展長租房市場，讓住房租賃行業(yè)發(fā)展趨勢日益明顯。

“2017年，中央重申要建立‘租購并舉的住房制度’，而且首次將‘租’置于‘購’之前，意味著今后我們將更多地以租房來解決居民的住房需求?！崩顡P表示，2020年全國兩會首次提出“長租房”，指出要“完善長租房政策”，意味著長租房作為住房租賃市場的重要組成部分，已受到政府和各界的關(guān)注和重視。剛剛結(jié)束不久的2021年中央經(jīng)濟工作會不僅重申了“房住不炒”的基本原則，而且進一步提出要“加快發(fā)展長租房市場”。這一系列政策的逐步升級傳達出一個明確的信號，就是今后包括長租房在內(nèi)的住房租賃市場將有一個大發(fā)展，它將成為我們解決大城市新市民、青年人居住問題的重要抓手。

評論：在經(jīng)濟承壓的環(huán)境下我國還是比較依賴房地產(chǎn)市場穩(wěn)定的，所以不能簡單認為要打壓房價，而是要將支持房地產(chǎn)的資金從短期的熱錢置換為長期的投資，從而拉長房地產(chǎn)價格的上漲趨勢和平抑波動，以此與居民收入相互匹配。在這個過程中適當?shù)耐七M租賃市場有助于儲蓄購房力量，同時緩釋承接過量房產(chǎn)資源。

二、行業(yè)資訊

（一）信達系高管入駐恒大執(zhí)行董事會

2022年1月23日晚間，中國恒大集團發(fā)布公告稱，自1月23日起，肖恩獲委任為執(zhí)行董事，梁森林獲委任為非執(zhí)行董事，原恒大系兩位執(zhí)行董事賴立新、黃賢貴辭任。其中，梁森林為中國信達（香港）控股有限公司董事長，此次作為“局外人”首次進入恒大集團董事會。2022年1月21日，中國恒大集團發(fā)布公告，考慮到目前面臨經(jīng)營和財務(wù)上挑戰(zhàn)，尤其是債務(wù)壓力，風險化解委員會建議增聘中金公司、中銀國際等作為財務(wù)顧問，中倫律所作為法律顧問，協(xié)助開展債務(wù)風險化解工作。

評論：信達資產(chǎn)的資本實力相比恒大的負債規(guī)模還是相對較低的，因此不能期待信達資產(chǎn)介入能夠從根本上扭轉(zhuǎn)局勢，必然還需要更多的機構(gòu)介入。但是信達資產(chǎn)介入主要是表明政府態(tài)度，即AMC的力量已經(jīng)正式介入恒大的風險問題，另一方面信達資產(chǎn)本身在房地產(chǎn)領(lǐng)域具有獨特建樹，比較其他幾家AMC更加適合介入恒大。

（二）融創(chuàng)加速退出資產(chǎn)，國企進場

融創(chuàng)已將昆明融創(chuàng)文旅城二期40%股權(quán)轉(zhuǎn)讓予華發(fā)，轉(zhuǎn)讓價格為14億元，包括現(xiàn)金代價12億元、債權(quán)2億元。此外，近期融創(chuàng)還將武漢一江源項目、武漢甘露山文創(chuàng)城部分股權(quán)，分別轉(zhuǎn)讓給了國企首創(chuàng)及武漢城建。1月19日，惠譽將融創(chuàng)中國（01918.HK）長期外幣發(fā)行人違約評級從“BB”下調(diào)至“BB-”，展望由“穩(wěn)定”調(diào)整為“負面”；同時還將其高級無抵押評級及其未償高級無抵押美元債券評級從“BB”下調(diào)至“BB-”。截至2021年6月末，融創(chuàng)中國總資產(chǎn)為12054.53億元，總負債9971.22億元，凈資產(chǎn)2083.31億元，資產(chǎn)負債率82.72%。不過，摩根大通認為融創(chuàng)中國實際負債率為138%，遠高于目前財務(wù)報告顯示的數(shù)據(jù)。

評論：融創(chuàng)從2019年開始就在加快資產(chǎn)周轉(zhuǎn)，并且折價出售資產(chǎn)，通過增強資產(chǎn)流動性來補充融資來源的不確定。根據(jù)摩根大通的測算，按照經(jīng)濟估值方法融創(chuàng)實質(zhì)上已經(jīng)遇到較大問題。

（三）理性分析央行發(fā)布會 警惕債市調(diào)整風險

有機構(gòu)認為債市目前調(diào)整風險在上升。當前債券市場已經(jīng)走到央行之前，在央行發(fā)布會之后，市場普遍按照至少還有一次OMO、MLF降息定價債市，或者對央行采取超常規(guī)的寬貨幣抱有期待，這些預(yù)期落空的可能性并不低。從因素分析來看，目前幾乎所有因素都是利多債市，特別是在“寬貨幣之后、寬信用+寬財政之前”的階段，但這種階段是不可持續(xù)的。按照央行迫切程度推斷，政策層對于穩(wěn)增長的要求很高，其他穩(wěn)增長政策都將加碼，而這些均利空債市。從政策利率+利差的角度，當前OMO利率低于2016年15個基點，而5年國開、3年AA+均已經(jīng)低于2016年1～10月中位數(shù)35個基點，已經(jīng)處于偏低水平。當前支撐債市的唯一邏輯是資產(chǎn)荒，但從預(yù)期差的角度，以及政策利率+利差的角度，已經(jīng)無法再看多債市，提示債市調(diào)整風險。

評論：寬貨幣的直接結(jié)果就是資產(chǎn)荒和資金價格降低，資金端的再投資回報率下行，存量債券具有相對高估的市場價值，但是后續(xù)投資價值見頂。未來資金有可能撤出債市，追求高收益?zhèn)蛘咿D(zhuǎn)向股權(quán)投資。